Súčet častí - ocenenie SOTP Analýza (prípadová štúdia)

Softvérový segment EV / EBIT s násobkom hodnoty

Čo je to SOTP ocenenie (súčet častí)?

Súčet častí (SOTP) je metóda ocenenia firmy, pri ktorej sa každá z dcérskych spoločností spoločnosti alebo jej obchodného segmentu oceňuje osobitne a potom sa všetky z nich sčítajú, aby sa dospelo k celkovej hodnote firmy.

Väčšina veľkých spoločností podniká vo viac ako jednom odbore. Oceňovanie diverzifikovanej spoločnosti si vyžaduje samostatné ocenenie pre každú z jej firiem a pre ústredie spoločnosti. Táto metóda ocenenia spoločnosti podľa častí a ich následného sčítania je známa ako SOTP alebo jej úplná forma Ocenenie súčastí a v praxi ju bežne používajú analytici akciových trhov a samotné spoločnosti. (Jednoduché :-))

Zjednodušené hodnotenie súčtu častí (SOTP) 

Poďme porozumieť oceneniu Súčtu častí na príklade veľkej konglomerátnej spoločnosti (ticker MOJO), ktorá prevádzkuje nasledujúce obchodné segmenty.

SOTP ocenenie spoločnosti MOJO Corp

Bežné techniky oceňovania sú relatívne oceňovanie, porovnateľná analýza akvizícií a analýza DCF. Tieto techniky možno použiť na ocenenie MOJO Corp; Skôr ako tak urobíme, odpovedzme si na nasledujúce otázky -

Mali by ste na prístup k hodnote MOJO uplatniť prístup so zľavneným hotovostným tokom?

    • Áno môžeš. Ak to však urobíte, ocenenie by bolo technicky NESPRÁVNE.
    • Dôvod - Finančné modelovanie DCF môžete použiť na ocenenie segmentov, ako sú automobily, ropa a plyn, softvér a eCommerce. Banky sa však zvyčajne oceňujú pomocou prístupu relatívneho ocenenia (zvyčajne cena za účtovnú hodnotu) alebo metódy reziduálneho príjmu.

Mali by ste na hodnotu MOJO použiť prístup relatívneho ocenenia?

    • Áno, môžete tak urobiť. Myslíte si však, že na ocenenie všetkých segmentov je vhodná jediná metodika oceňovania, ako je PE Ratio, EV / EBITDA, P / CF, Price to Book Value, PEG Ratio atď.? Je zrejmé, že by to bolo opäť technicky NESPRÁVNE.
    • Dôvod - Ak je segment elektronického obchodu nerentabilný, použitie plošného násobku PE na ocenenie všetkých segmentov nebude mať veľký zmysel. Rovnako sú banky správne oceňované pomocou prístupu k cene podľa knihy ako iné dostupné násobky.

Aké je riešenie?

Riešením je oceniť rôzne časti podnikania osobitne a sčítať hodnoty rôznych častí podniku dokopy. Toto je súčet častí alebo ocenenia SOTP.

Ako použijeme ocenenie súčtu častí v prípade MOJO?

Aby bolo možné oceniť konglomerát ako MOJO, na ocenenie každého segmentu je možné použiť rôzne nástroje na oceňovanie.

    • Ocenenie automobilového segmentu - Automobilový segment je možné najlepšie oceniť pomocou pomerov EV / EBITDA alebo PE.
    • Oceňovanie ropného a plynového segmentu - pre ropné a plynárenské spoločnosti je najlepším prístupom použitie EV / EBITDA alebo P / CF alebo EV / boe (EV / barely ekvivalentu ropy)
    • Ocenenie softvérového segmentu -  Na ocenenie softvérového segmentu používame násobok PE alebo EV / EBIT 
    • Ocenenie bankového segmentu -  Na ocenenie bankového sektoru zvyčajne používame metódu P / BV alebo metódu reziduálneho príjmu
    • Segment elektronického obchodu - Na ocenenie segmentu elektronického obchodu (ak segment nie je ziskový) alebo násobku EV / predplatiteľa alebo PE používame EV / predaj.

Ak ste v oblasti metodík relatívneho oceňovania nováčikom, môžete si prečítať nasledujúce články, aby ste si vylepšili znalosti o oceňovaní -

  • Metodiky oceňovania vlastného imania vs.
  • Porovnateľná analýza spoločnosti

Príklad súčtu ocenenia častí (SOTP) - ITC

Aplikujme SOTP na ITC Ltd, čo je veľký konglomerát so sídlom v Indii. ITC má diverzifikované zastúpenie v cigaretách, hoteloch, kartónoch a špeciálnych papieroch, obaloch, agropodnikaní, balených potravinách a cukrárenských výrobkoch, informačných technológiách, značkových odevoch, osobnej starostlivosti, kancelárskych potrebách, bezpečnostných značkách a ďalších výrobkoch FMCG.

Zatiaľ čo ITC je vynikajúcim lídrom na trhu vo svojich tradičných podnikoch v oblasti cigariet, hotelov, kartónov, obalov a agro-exportu, rýchlo si získava podiel na trhu aj vo svojich novovznikajúcich podnikoch v oblasti balených potravín a cukroviniek, značkových odevov, osobnej starostlivosti a kancelárskych potrieb. .

Pretože každý z podnikateľov v ITC sa svojím typom, stavom vývoja a základnou povahou svojej činnosti nesmierne líši od ostatných, výzva pre analytikov preto spočíva v príprave modelu, ktorý predstavuje hodnotu pre každý z jeho jedinečných podnikov a potom dospieť k hodnote pre spoločnosť ako celok.

Ďalej sú uvedené podrobnosti o segmente ITC

(ps Získané údaje sú z výročných správ za roky 2008 - 2009 a neodrážajú súčasnú výkonnosť rozpadu segmentov ITC Ltd.. Táto prípadová štúdia oceňovania ITC by mala slúžiť iba na vzdelávacie účely a nejde o nijaký výklad investičného poradenstva. )

Použime tu prístup Súčet častí - SOTP oceňovanie

Segment 1 - Ocenenie segmentu cigariet

Cigareta je hlavnou činnosťou spoločnosti ITC a je hlavným prispievateľom k príjmom. Na celkových vytvorených príjmoch sa podieľa viac ako 65% a iba tento segment generuje 68% ziskov.

Krok 1 - Pochopte kľúčové charakteristiky segmentu cigariet
      • Status monopolu ITC v cigaretovom priemysle
      • Rast objemu ITC o 3,7% bol za posledných 15% dvojnásobný v porovnaní s priemyslom.
      • Rýchlejší rast vzhľadom na nízku penetráciu cigariet.

Krok 2 - Výber vhodnej partnerskej skupiny - indickí rovesníci

      • Godfrey Philips: Silný hráč v stredných cenových segmentoch
      • VST Industries: Spodná časť trhu
      • GTC Industries: Spodná časť trhu

Nasledujúce údaje odrážajú trhový podiel a hodnotový podiel tohto segmentu.

Krok 3 - Porovnateľná analýza ocenenia spoločnosti pre týchto indických kolegov.

Praktický problém pri identifikácii rovesníkov - Ako je zrejmé z vyššie uvedených grafov, ITC má jasný monopol v segmente cigariet (z hľadiska objemu aj hodnoty). Ako môžeme porovnať ocenenie segmentu ITC s ocenením oveľa menších partnerov? Vďaka tomu by sme mali hľadať globálnych kolegov, ktorí môžu mať podobnú veľkosť.

Krok 4 - Výber vhodnej partnerskej skupiny - globálni partneri

Nižšie je uvedený zoznam globálnych partnerov z cigaretového segmentu a ich násobky ocenenia -

Krok 5 - Identifikácia najvhodnejšej metodiky oceňovania

Najvhodnejšie hodnota násobkom pre oceňovanie ITC Cigarety segment je P / E alebo EV / EBITDA Multiple

Segment 2 - Ocenenie hotelového segmentu ITC

Prispieva iba 8% do predaja, ale približne 18% do EBIT.

Krok 1 - Kľúčové vlastnosti hotelového segmentu

      • Majetok je intenzívny a má dlhé obdobie tehotenstva.
      • Vysoké marže

Krok 2 - Identifikujte partnerov v zozname v hotelovom segmente

Krok 3 - Vyberte vhodný násobok ocenenia 

Na ocenenie hotelového segmentu je možné použiť ocenenie viacerých prístupov, ako je Enterprise value / room alebo PE alebo EV / EBITDA .

Segment 3 - Oceňovanie segmentov papiera

Segment papiera a obalov prispieva 5% k tržbám a 10% k EBIT spoločnosti ITC.

Krok 1 - Poznačte si kľúčové vlastnosti

      • Papierenský priemysel je kapitálovo náročný a náchylný na globálne cykly.
      • Indický papierenský priemysel je rozdrobený
      • Väčšina indických papierní je malá (98% papierní má kapacitu <50 000 tpa oproti ideálu 300 000 tpa)
      • Veľké mlyny tvoria iba 33% produkcie
      • Majetok je intenzívny a má dlhé obdobie tehotenstva

Krok 2 - Identifikujte kľúčové porovnateľné položky

Žiadny viditeľný indický kolega

Krok 3 - Vyberte príslušné viacnásobné ocenenie

      • Preferujte P / BV, pretože tento segment je segmentom náročným na aktíva a nie je na ňom viditeľný indický partner
      • Správny prístup môže byť porovnanie P / BV s priemerom globálnych konkurentov

Segment 4 - Segment FMCG (iné ako cigarety)

Segment FMCG (iné ako cigarety) prispieva 9% k tržbám; tento segment je však nerentabilný a má za následok EBIT maržu -2%.

Krok 1 - Identifikujte kľúčové vlastnosti 

      • Neziskové, záporné zárobky

  Krok 2 - Zoznam porovnateľných spoločností pôsobiacich v rovnakom segmente

Krok 3 - Výber správneho ocenenia - -

      • Na ocenenie spoločnosti je možné použiť EV / predaj alebo P / predaj

Segment 5 - Oceňovanie segmentu poľnohospodárstva

Segment poľnohospodárstva prispieva 11% k tržbám za ITC a 4% k EBIT.

Krok 1 - Identifikujte kľúčové vlastnosti

      • Príspevok k zisku z tohto podnikania je veľmi malý (príspevok EBIT je nižší ako 4%)

Krok 2 - Vyberte vhodného partnera

      • Nie je k dispozícii žiadna verejne uvedená rovnocenná skupina

Krok 3 - Vyberte vhodný násobok ocenenia

      • Viacnásobné poľnohospodárstvo by malo byť založené na skutočnosti, že ide o obchodné podnikanie
      • Na ocenenie tohto obchodu s poľnohospodárskymi komoditami môžeme použiť násobok PE 10-násobne.

Keď to všetko zhrnieme - Súčet častí - SOTP ocenenie ITC

Nižšie je uvedená tabuľka, ktorá konsoliduje ocenenie všetkých 5 segmentov. Upozorňujeme, že na vyhodnotenie základnej hodnoty ITC sa používajú rôzne scenáre. Pre napr. Ak sa na ocenenie segmentu FMCG použije spoločnosť Global Peers (PE), potom je príspevok k cene akcie Rs110 / akciu. Ak by ste však použili globálneho partnera (EV / EBITDA), potom by príspevok predstavoval 105 Rs / akciu.

Konečné ocenenie súčtu dielov je

Rs110 (FMCG-cigarety) + Rs21 (hotelový segment) + Rs25 (FMCG - iné cigarety) + Rs15 (papier a obaly) + Rs3 (poľnohospodárske podnikanie) + Rs13 (hotovosť na akciu) =  187 Rs / akcia.

Súčet ocenenia častí - SOTP - Waterfall Charts

Analýza vykonaná pomocou Súčtu častí vyzerá ohromujúco, keď na jej analýzu s klientmi použijete vodopádové mapy. Nižšie je uvedený vodopádový graf súčtu ocenenia súčastí spoločnosti ITC Ltd.

Na stiahnutie - ITC Waterfall chart 

Zľava SOTP a diverzifikácia

Zľava na diverzifikáciu je tiež známa ako konglomerátna zľava, zvyčajne vzniká, keď si ceníte spoločnosť pomocou Súčtu častí alebo SOTP. Stáva sa to kvôli tomu, že sa oceňuje viac obchodných segmentov, kde neexistujú adekvátne informácie o obchodných metrikách a nedostatočné zameranie na vedenie.

Zľavy na diverzifikáciu sa pohybujú všeobecne od 10% do 30%. Pre konkrétne krajiny sa to však môže výrazne zmeniť. Napríklad v Indii môže byť diverzifikačná zľava použitá pre SOTP až 50%.

Obmedzenia súčtu ocenenia častí

  • Súčet častí alebo SOTP závisí od adekvátnych informácií poskytnutých pre každý segment. Vo väčšine konglomerátov však upozorňujeme, že nie je k dispozícii dostatok informácií na zhodnotenie každého obchodného segmentu.
  • Ocenenie segmentu v rámci SOTP závisí od fázy jeho obchodného cyklu. Tieto informácie je niekedy veľmi ťažké zistiť kvôli obmedzenej dostupnosti informácií.
  • Ďalším problémom súčtu častí je, že s fungovaním každého segmentu, keď fungujú ako súčasť konglomerátu, sú spojené rôzne synergie a úspory nákladov. Pri samostatnom hodnotení segmentu nie sú k dispozícii synergie a náklady.
  • Ocenenie SOTP je možné úplne realizovať, iba ak sa vedenie rozhodne rozdeliť segmenty a riadiť ich ako samostatnú spoločnosť / jednotku. To však nie je možné, pretože „veľkosť spoločnosti“ a odmeny pre manažment sú všeobecne úzko spojené a odčlenenie nemusí byť v ich osobnom záujme.

Čo bude ďalej?

Ak ste sa dozvedeli niečo nové alebo sa vám príspevok na Oceňovaní SOTP páčil, zanechajte prosím komentár nižšie. Daj mi vedieť čo si myslíš. Ďakujem a staraj sa.

Užitočné príspevky

Original text


  • Hodnota podniku nad predajom
  • Ocenenie EV / EBITDA
  • Pomer PE priemysel
  • Hodnota vlastného imania vs. rozdiely v podnikovej hodnote
  • <